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王晋斌系专家:2021人民币对美元还有升值的空间

本文大概2300字,读完共需3分钟 作者王晋斌系中国人民大学经济学院党委常务副书记兼副院长,本文刊于2020年…

本文大概2300字,读完共需3分钟

作者王晋斌系中国人民大学经济学院党委常务副书记兼副院长,本文刊于2020年12月17日中国宏观经济论坛(CMF),原标题为《2021人民币对美元还有升值的空间》。

截至2020年12月16日上午11时,年初至今人民币对美元升值了6.07%;如果用美元兑人民币汇率最高点5月22日的收盘价计,人民币对美元升值了8.7%;如果以7月30日人民币汇率破7至今来看,人民币对美元升值了6.8%。而且2020年下半年开始,人民币出现了脱离美元指数单边升值的态势,而且幅度不小。从全球主要货币对美元的汇率变动来看,都是升值的。我们以3月23日美联储开启无上限宽松的货币政策为节点,截至2020年12月16日上午11时,美元指数为90.48,这一期间美元指数下跌了11.69%。美元指数中的货币欧元、日元、英镑、加元和瑞郎分别对美元升值了13.33%、6.86%、16.47%、14.22%和10.04%(图1)。

图1、全球主要货币对美元的升值幅度(3.23-12.16,%) 数据来源:WIND

全球主要货币对美元普遍升值,只有一个理由,美联储放太多货币了,美国刺激性政策的力度远超其他主要经济体刺激性政策的力度。相对而言,3月中下旬至今,人民币对美元的升值幅度还是比较“克制”的。尽管人民币对美元的升值幅度不小,2021人民币应该还有一定的升值空间,这是因为支撑人民币对美元升值的基本面还会持续一段时间。1、疫情汇率。疫情背景下人民币汇率走强的基本格局尚没有改变。疫情汇率体现在出口的超预期还会延续一段时间,还会有经常账户下大规模的贸易顺差。目前,美欧疫情风险升级,新一轮的封锁或者隔离措施会导致美欧生产能力受到约束。依据美联储圣路易斯分行的数据,2020年11月份美国经济中设备使用率指数为73.01%,与2018-19年的均值相比,要低大约5个百分点。市场普遍预期美国新一轮的刺激计划会到来,刺激美国居民的消费。在这种背景下,中国经济中的高出口还会继续持续数月,还会出现大规模的经常账户顺差。2、中外存在较大的利差。中外利差也是决定人民币升值的基本面。目前中国央行政策性利率与美欧央行政策性利率的溢价保持在3.8个百分点左右。中美国债市场也保持着显著的收益率差。依据WIND和美国财政部网站提供的数据,从12月16日的数据来看,美国国债1年期和10年期的收益率分别为0.09%和0.92%;中国国债1年期和10年期国债收益差分别2.7888%和3.2777%(图2)。

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图2、中美不同期限国债收益率差(%,12月16日)

3、对中国资本市场金融资产的需求会助推人民币升值。在全球负利率债券存量高达18万亿美元的背景下,中国国债成为极具吸引力的投资品种。除了中国国债存在明显的吸引力外,中国股市相对也具备一定的吸引力。除了个别板块以外,整个股市的P/E和P/B并不高,具有一定的投资价值。4、美元供给的进一步增加。美国新一轮的财政刺激政策,会进一步加大国际金融市场上美元的供给。今年以来,美联储总资产扩张了3.1万亿美元。随着新一轮刺激计划的到来,美联储资产负债表还会扩张。因为随着市场美元供给的增加和美国债极低的收益率,美国国债对国际投资者的吸引力下降,购买美债成为美联储资产负债表扩张项目中最大的一项。截至目前,2020年美国财政赤字中的大约60%是通过美联储来融资的。5、美股虹吸效应递减。美股价格如此之高,美国金融市场的虹吸效应进入边际递减区域。图3显示了截至2020年12月16日上午11时美国三大股指的P/E,可以看出已经远超2015-2019年的数值。尤其是NASDAQ的P/E高达74.5,在极度宽松的货币政策下,股市风险资产的年收益率被稀释至不足1.5%,股市价格的泡沫正在累积。

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图3、美国三大股指的P/E(TTM)对照。数据来源:WIND。

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6、偏弱的美元可能会成为新一届美国政府的选择。依据美联储圣路易斯分行网站提供的数据,2019年1-10月美国货物贸易和服务业贸易赤字5366.92亿美元,其中货物贸易赤字高达7382.68亿美元。从货物贸易赤字来看,2020年7月美国经常账户货物贸易逆差突破800亿美元,达到808.13亿美元。这是美国历史上首次单月货物贸易逆差突破800亿美元,即使是在2008年次贷危机期间,美国单月货物贸易逆差最大值为776.28亿美元(2008年7月)。2020年8月货物贸易逆差达到838.6亿美元,再创单月货物贸易逆差高点。9-10月份两个月的货物贸易赤字分别为807.75亿美元和814.10亿美元,连续4个月货物贸易赤字突破800亿美元。随着2021年美国经济生产能力的逐步恢复,再加上偏弱的美元有助于缩小美国经常账户的逆差,推进外部平衡。7、全球外汇储备结构的调整也会带来美元走弱。以上讨论中,我们发现,美联储的货币政策将面临两难选择:首先是,美国新一轮的财政刺激计划的筹资从哪里来?美国财政部账上还有大量的现金,是花掉账上的现金,还是美联储还要扩大资产负债表来融资?其次,如果通过美联储进一步买债融资,那么美元供给的增加,会加速美元的贬值。如果花掉财政部的钱,疫情存在的不确定性,也会导致市场对美元的贬值预期。在这种预期下,在全球主要货币对美元普遍升值的背景下,外汇储备的结构会发生调整,配置更多的非美元外汇,会导致美元有贬值压力。综上所述,2021年人民币继续一定程度升值应该是大概率事件。当然,人民币升值对中国出口企业的财务压力已经逐步显现出来。换一个视角来看,在过去强制性的结汇售汇制下,很大程度上是国家代替进出口企业管理汇率风险,但这并不利于企业培养出管理汇率风险的意识和能力。此轮人民币的升值对进出口企业来说,如何利用好金融市场的汇率风险管理工具来管理风险是一次考验。从长期来看,企业基于市场化管理外汇风险的能力始终是要培养的,这也是此轮人民币汇率升值的成本和收获。

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中国人民大学重阳金融研究院(人大重阳)成立于2013年1月19日,是重阳投资向中国人民大学捐赠并设立教育基金运营的主要资助项目。

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作者: 55财经

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